美联储的完美模型

虽然美联储在次贷危机之后的行为受到过种种质疑，但是就货币政策而言，美联储的计划堪称完美。时至今日，一切仍在其掌握之中。

这并不是定量宽松

在我们讨论美联储货币政策之前，首先需要阐明一个问题，那就是美联储当前的政策与日本当年定量宽松货币之间的区别。

日本的定量宽松货币政策存在于2001年~2006年，目的是刺激信贷和防止通货紧缩。为此，日本银行为自己的货币政策制订了一个“定量”的目标，就是保证银行的超额储备资产维持在一个水平。

一些人相信美联储已经步日本央行的后尘，从事实上来看，有失偏颇。

首先美联储并没有定量目标，虽然伯南克的同僚曾经提议过，不过显然这与伯南克的想法不符。

另外与日本央行关注于超额储备的规模不同，美联储的信贷宽松政策关注于信贷以及相关市场的“扭曲”状况，以及这种状况对于美国民众和商业的影响。

所以美联储的政策更倾向于对于某些特定的市场进行调控，也就是直接干预。比如美联储表示将在今年年底之前购买总额不超过1.25万亿美元的机构抵押贷款支持证券和不超过2000亿美元的机构债券，以及在秋季前买进不超过3000亿美元的美国国债。

由于美联储充当了市场的一个重要的买家，所以，美联储的信贷宽松货币政策并不适合被设立一个明确的规模，因为一旦具体规模设立，如果市场的状况比预想的要好，这个规模就会显得过大，反之亦然。

因而尽管美联储的资产负债表和当年的日本银行的资产负债表一样都出现了大幅飙升，但是却有本质的不同。

当年日本央行日益庞大的资产负债表规模是其定量宽松货币政策的目标，而现在美联储资产负债表规模的扩大只是其市场干预行为的结果。这种区别是由于经济背景的不同，从某些角度而言，美国金融市场出现的危机要比日本当年实行定量宽松货币政策时要严重得多。

流动性过剩？

美联储当前的货币政策造成的一个重要结果就是，银行的超额储备资产大幅扩大，因为美联储在很多市场买入资产充实市场需求，增加了自己的资产规模，那么势必资产负债表的负债也会增加。目前我们看到的就是还没有看到银行存在他们那里的储备资产的大幅增加。

根据圣路易联邦储备银行的数据，美国的银行储备资产在过去一年中上涨了超过860%，这意味着货币的供应量增加了10%。投资者担心这种局面会导致过度的流动性，成为未来通胀的隐忧。

对于这一点美联储其实早有防备。

去年的秋天，在美联储展开种种行动之前得到了一个意义重大的授权，那就是对银行的超额储备支付利息。

在此之前，当美联储制订了一个联邦基金目标利率的时候，他们必须非常关注联邦基金市场资金的供需情况。比如如果资金供应过大，那么实际利率水平可能会比美联储的目标利率水平要低。

但是，如果美联储为超额储备支付利息，那么情况就完全不同了，因为即使这些资金找不到出路，也不会对利率产生影响，存在美联储就好了。“美联储的超储利率可以为市场制定一个利率底线。”太平洋(601099,股吧)投资管理公司的资深组合投资经理Paul McCulley表示，这令美联储不必再顾及市场资金供应过大对于利率水平的压力。

就目前而言，这种影响可能不大。因为美联储的目标利率水平为0~0.25%，美联储为超储提供的利率为0.25%，前者之所以是一个空间，是因为并不是所有机构都可以进入超额储备市场，而在金融市场吃紧的情况下，产生的微小的利差也不足以使套利交易盛行。

另外，即使是超额储备规模如此之大，我们也没有看到实体经济资金泛滥。金融机构依旧谨慎，借款条件居高不下；而另一方面，经过季节调整，美国所有工商业4月贷款余额比2008年4月份的水平要低，而同时非银行机构发行的商业票据规模在过去的5个月内萎缩了一半。所以在目前还没有多大通胀压力，因为目前，借钱的人和提供钱的人都不积极。

一旦在未来，美联储的货币政策取得理想中的效果，就需要开始对货币政策作出调整，以防止如此庞大的超额储备资产流出以及低利率可能造成的经济过热。美联储在提供目标利率水平的时候同时提高超额储备存款利率，那么不管系统中有多少资金，由于超额储备存款利率的存在，都不会对市场利率产生向下的压力。

而随着经济的恢复，超额储备资产的总额也会缩减，因为对于美联储“信贷宽松”货币政策需求的本身也在缩小，美联储将会卖掉那些当初买进来的证券。市场也会慢慢恢复正常，在合适的时候美联储将会取消为超额储备支付利息。

这也是为什么，在国会同意美联储为超额储备支付利息的时候，美联储称此举有助于将联邦基金利率维持在联邦公开市场委员会所确定的目标水平附近。

但即使是完美的模型都可能出现纰漏，在整个过程中最困难的就是决定何时开始将货币政策朝正常的方式扭转。

达拉斯联储的Fisher在得克萨斯州的演讲中说，并没有一个精确的模型可以告诉我们什么时候应该开始把那些注入经济系统中的流动性抽取出来。他说：“我们只是不希望重复（上世纪）30年代和日本在90年代时的错误，当时（中央银行）过早地开始抽取市场流动性。”

这意味着美联储在关键时候可能会表现软弱，而这可能是为什么市场会担心美国通胀可能失控的重要原因。